Introduzione
La fusione a seguito di acquisizione con indebitamento è un istituto di diritto privato introdotto nell’ordinamento dalla novella di diritto societario, entrata in vigore l’1 gennaio 2004.
La materia è regolata dall’art. 2501-bis c.c. e seguenti ed è caratterizzata dalla compravendita del controllo da una società ad un’altra e dall’indebitamento, garantito dal patrimonio sociale e dalla redditività della gestione, assunto dalla società acquirente. La provvista, così procacciata, costituisce il corrispettivo del controllo compravenduto.
In considerazione del puntuale regolamento normativo, che richiede ragioni giustificative dell’operazione, si può ritenere che la fusione in parola sia, di per sé, un tipo del genere più ampio disciplinato dall’art. 2501 c.c. e sia destinata, quanto prima e più esattamente, ad essere definita nella concretezza operativa dalla dottrina e dalla giurisprudenza.
Il modello è mutuato dall’esperienza anglosassone ed è generalmente noto come leveraged buyout: letteralmente, acquisto del controllo mediante ricorso alla leva finanziaria.
Il presente studio si propone di offrire un contributo al dibattito (in corso nei convegni, nella letteratura e nelle aule di tribunale) sul contratto a formazione progressiva, in genere e, in particolare, sulle caratteristiche del contratto in esame.
Il contratto a formazione progressiva
Il rapporto che si costituisce tra le parti in base ad un progetto, all’esito di trattative che consentono di verificare le utilità reciproche, che si attua con gradualità programmata, è un contratto a formazione progressiva.
I requisiti del rapporto sono costituiti da un progetto economico che richiede varie capacità, ciascuna delle quali viene conferita dalle parti, due o più di due, e dall’impegno sinergico profuso nel corso della graduale realizzazione del progetto.
La condivisione del progetto e l’impegno reciproco precontrattuale tra le parti sono condizioni caratteristiche del contratto a formazione progressiva. Le prestazioni conseguenti sono, pertanto, l’effetto del rapporto e non l’oggetto, costituito, invece, dalla concretizzazione del progetto.
Le patologie del rapporto non sono determinate tanto dallo squilibrio genetico delle prestazioni, affidate, per la natura del contratto, alla progressiva realizzazione del progetto, sensibile alle ragioni del mercato di riferimento, quanto dall’inadempimento delle parti, dalla crisi dell’attività per ragioni interne alla gestione e dalla risposta del mercato.
Le capacità conferite nel rapporto sono molto varie, potendo consistere in capacità tecniche, nel conferimento di beni o servizi, in rapporti economico-giuridici preesistenti, in attività esclusive.
Le trattative consentono di prospettare e valutare le capacità reciproche, allo scopo di esercitare le proiezioni d’uso di un pre-progetto.
La fattibilità è precedente: consente la visione di un rapporto utile al perseguimento dello scopo richiesto dalle prospettive di mercato. Non è immediata la distinzione tra fase precontrattuale e fase contrattuale, a differenza che nel rapporto istantaneo, caratterizzato dallo scambio contestuale delle prestazioni o delle obbligazioni.
Il termine della fase precontrattuale, nel rapporto istantaneo, coincide con la cessazione delle trattative, in un senso o nell’altro: verifica della insussistenza delle condizioni di contratto ovvero stipula ed esecuzione del contratto. Responsabilità contrattuale e responsabilità precontrattuale costituiscono il corollario delle due fasi.
Nell’ambito della fase precontrattuale, si possono realizzare, in effetti, varie fasi contrattuali, ciascuna delle quali è propedeutica alla successiva, costituendone la condizione.
Il progetto è sia programma sia trattativa tra le parti. Trattativa e contratto si intrecciano, pertanto, indissolubilmente. L’esigenza di distinguere tra trattativa e contratto e di qualificare il rapporto è fondamentale per valutare la responsabilità delle parti, ma soprattutto, nell’ambito di tale tipo contrattuale, l’effettiva sussistenza del rapporto conclusivo progettato e l’efficacia degli scambi conformemente intervenuti tra le parti. Costituiscono applicazioni del contratto in esame varie fattispecie ricorrenti nella pratica degli affari, tra cui il project financing, il patto di famiglia, il trust, il franchising.
Lo stesso concordato preventivo fallimentare è fattispecie del genere, come la Suprema Corte, esaminando gli elementi del negozio, tra cui la causa astratta e concreta, ha esattamente precisato nella nota sentenza a Sezioni Unite 23 gennaio 2013, n. 1521.
La disciplina applicabile è prevista dal codice civile e dalle leggi speciali, in coerenza necessaria, e non in concorrenza con la previsione codicistica, come la Suprema Corte non cessa di precisare ogniqualvolta una fattispecie del genere è sottoposta al suo esame. Possiamo ricordare ciò che di recente è accaduto, ad esempio, è accaduto per il trust, recepito dall’ordinamento tramite
un trattato e sottoposto, in sede giudiziaria, alla verifica del puntuale rispetto delle disposizioni normative nazionali.
Devono, pertanto, essere presenti e rispettati in ogni rapporto contrattuale i requisiti previsti dall’art. 1325 c.c., pena la nullità, con ogni conseguente effetto di legge, ex art. 1418 c.c. ss.
Il contratto di leveraged buyout
Il rapporto si svolge tra due, o più, società e comporta la cessione del controllo dall’una all’altra, rectius dai soci di controllo dell’una, definita target, all’altra società, di solito costituita ad hoc. L’esito delle trattative e del percorso negoziale prevede il conclusivo atto di fusione tra le due società. La società acquirente, in cui sono confluiti gli interessi dei nuovi soci di controllo, costituendo un unico centro di interessi, si fonde nella società acquisita, trasferendo il debito. In virtù della previsione normativa (art. 2501-bis c.c.) «per effetto della fusione il patrimonio di quest’ultima (società target) viene a costituire garanzia generica o fonte di rimborso di detti debiti».
Il patrimonio viene, pertanto, onerato, nell’ambito e per gli effetti dell’operazione, dal debito assunto, prima della fusione, dai nuovi soci di controllo nel proprio interesse esclusivo. In difetto delle giustificazioni richieste dall’inequivoca previsione di legge (evidentemente utili allo sviluppo dell’attività di impresa, non potendosi ritenere en principe che la legge preveda o consenta operazioni disutili o gravose), la società acquisita subisce l’ingiustificata depauperazione del patrimonio sociale e il reddito di impresa viene contratto dall’imputazione degli oneri straordinari. In mancanza di verificabili ragioni preordinate allo sviluppo dell’attività di impresa, l’onere improprio può candidare la società alla crisi e merita di essere valutato sotto il profilo della liceità e nella prospettiva della verifica di validità del rapporto, pur tenendo conto della disciplina speciale della fusione. Si tratta, infatti, sotto il profilo strutturale, di contratto a formazione progressiva, negoziato tra due, o più, parti, concluso nell’atto di fusione e soggetto alla disciplina dei contratti e della fusione di specie.
Finanziamento come elemento costitutivo del contratto
Il finanziamento dell’acquisizione della società target è elemento intrinseco, presupposto ed essenziale del rapporto complesso che si stabilisce tra i soggetti dell’operazione di fusione, in cui l’istituto di credito svolge, pertanto, il ruolo di assoluto comprimario.
Le modalità di negoziazione del rapporto comportano che il finanziamento, all’esito delle verifiche richieste dalle circostanze rispetto alla redditività dell’attività di impresa, sia presupposto della conclusione del contratto di fusione e ne componga la causa alla stregua delle altre capacità sottese alla realizzazione del negozio.
Introdotto nella pratica negoziale come contratto misto plurilaterale, l’originaria atipicità del negozio, dopo le perplessità iniziali degli operatori, si è affermata nella pratica operativa e nell’ordinamento, divenendo contratto tipico a seguito dell’intervento del legislatore della riforma.
L’essenzialità del finanziamento è confermata dal semplice ragionamento controfattuale che, in difetto di stima del controllo societario negoziato e di finanziamento del prezzo, la fusione di specie non può essere eseguita.
L’istituto che eroga il finanziamento allo scopo dell’acquisizione non è, pertanto, indenne dalle responsabilità, connesse al ruolo di protagonista del rapporto e alla funzione realizzatrice, intrinseche al contratto di fusione, di cui costituisce parte integrante.
La connessione intrinseca al negozio di fusione consente di definire il tipo contrattuale in questione come unico contratto complesso, a causa mista, escludendo sia la presupposizione, che è elemento riconoscibile, ma estrinseco al rapporto, sia la colleganza funzionale di diversi e distinti contratti tra loro.
Scopo della fusione
L’art. 2501-bis c.c. prevede espressamente che il controllo costituisce l’oggetto del negozio e subordina la praticabilità dell’operazione alla indicazione, nel progetto di fusione, delle risorse finanziarie «previste per il soddisfacimento delle obbligazioni della società risultante dalla fusione» e alla relazione che «deve indicare le ragioni che giustificano l’operazione e contenere un piano economico e finanziario con indicazione della fonte delle risorse finanziarie e la descrizione degli obiettivi che si intendono raggiungere».
La norma precisa anche che la relazione debba attestare la “ragionevolezza” delle indicazioni contenute nell’atto di fusione. Vale a dire, tali indicazioni devono essere credibili e perseguibili sulla base del progetto, delle risorse, degli obiettivi programmati dell’attività di impresa.
L’esperienza italiana dei primi anni di attuazione dell’istituto in questione non è stata particolarmente felice. Numerose sono state le operazioni e numerosi sono stati i dissesti aziendali provocati dalle operazioni.
Nel prosieguo, sono riferiti i giudizi conclusivi di due giornalisti che hanno svolto una inchiesta nell’anno 2009. Soccorre, a questo proposito, l’esperienza anglosassone, che ha registrato notevoli e ripetuti successi con il tipo dell’operazione di specie, noto come management buyout. Molto sinteticamente, l’acquisizione del controllo mediante indebitamento è curata dai dirigenti, competenti e impegnati nell’attività, di solito nell’occasione della successione dell’imprenditore o della dismissione del ramo di azienda di interesse. L’operazione è caratterizzata dalla qualità dei soggetti acquirenti. Capaci, ma sprovvisti di risorse, i dirigenti sono ritenuti meritevoli di credito, essendo, tra l’altro, particolarmente interessati nella riuscita dell’attività di impresa e nel consolidamento dell’avviamento. Altra fattispecie concretamente idonea alla praticabilità dell’operazione prevede il conferimento di tecnologia, da parte della società
acquirente, che bilanci l’onere, diversamente improprio, provocato a carico del patrimonio sociale. In difetto di scopo, l’operazione merita di essere valutata sotto il profilo della validità.
Validità della fusione
Trattandosi di contratto a formazione progressiva, soggetto al rispetto dei principi e delle norme che presidiano le obbligazioni (ex artt. 1173 e 1218 c.c.) e il contratto (ex art. 1321 c.c. ss.), il negozio risponde sia a tali disposizioni, che alla disciplina della fusione e, in particolare, quanto all’invalidità, all’art.2504-quater c.c., articolato in due commi: «eseguite le iscrizioni […] l’invalidità dell’atto di fusione non può essere pronunciata» (primo comma), «resta salvo il diritto al risarcimento del danno eventualmente spettante ai soci o ai terzi danneggiati dalla fusione» (secondo comma). Quest’ultima previsione normativa tutela – è evidente – l’affidamento riposto dai terzi nella valida costituzione della società oggetto della fusione e nei rapporti con essa intrattenuti, che l’ordinamento privilegia rispetto al rapporto originariamente negoziato tra le parti (cedente e cessionaria del controllo) del contratto.
Due sono pertanto le fasi sottoposte a verifica di validità: la prima, preparatoria alla fusione, la seconda, consistente nell’atto di fusione. Il vaglio concerne la sussistenza e compresenza degli elementi del contratto, ex art. 1325 c.c., oltre alla liceità della causa e alla conformità ad ordine pubblico, ex articolo 1418 c.c., quanto alla prima fase, e la regolarità dell’atto di fusione, quanto alla seconda.
Gli effetti di invalidità della prima fase negoziale che, a sua volta, si può distinguere in vari momenti negoziali, non si riverberano sulla validità formale dell’atto conclusivo, per quanto appena precisato, con la riserva dei danni, ma permangono tra le parti.
Per cui, la causa concreta, eventualmente illecita, sanzionata dall’art. 1418 c.c. con la nullità, non è sostanzialmente sanata dalla barriera posta dall’art. 2504-quater c.c. (rispetto alla dichiarazione di invalidità), ma svolge i suoi effetti, sia tra le parti che nei confronti dei terzi, salvo che per la dissoluzione della società.
Due effetti, in particolare, meritano di essere espressamente menzionati: la legittimazione all’azione di nullità, ex art. 1421 c.c., «che può essere fatta valere da chiunque vi ha interesse e può essere rilevata di ufficio dal giudice», e l’imprescrittibilità, ex art. 1422 c.c.
Responsabilità
La disciplina delle responsabilità, rispetto agli obblighi precedenti l’atto di fusione, è prevista dall’art. 2504-bis c.c., primo comma: «la società che risulta dalla fusione o quella incorporante assumono i diritti e gli obblighi delle società partecipanti alla fusione, proseguendo in tutti i loro rapporti, anche processuali, anteriori alla fusione».
L’espressione adottata dalla norma è inequivoca e non consente dubbi interpretativi. Le responsabilità dell’una e dell’altra società si trasferiscono nella società sopravvissuta alla fusione, che risponde in prima persona, risolvendo ogni questione di legittimazione attiva e passiva.
Una sentenza della Corte di Appello di Milano ha esaminato la materia della responsabilità della società risultante dalla fusione, giungendo a conclusione che responsabilità contrattuale ed extracontrattuale possano coesistere.
In base alla premessa che «nella materia speciale delle fusioni la regola della buona fede e della correttezza esige in particolare che gli organi sociali (gli amministratori, con i loro ausiliari esperti, e l’assemblea) osservino scrupolosamente tanto le disposizioni di legge quanto le regole tecniche – dispone la sentenza, N.d.R. – nel caso in cui la fusione danneggi alcuni gruppi o categorie di azionisti,
la responsabilità che ne consegue non integra (soltanto) gli elementi costitutivi della fattispecie della responsabilità aquiliana, di cui all’art. 2049 c.c., ma genera principalmente una responsabilità contrattuale immediata della società con un concorso tra la responsabilità contrattuale e quella extracontrattuale, dato che il medesimo fatto viola contemporaneamente tanto i diritti derivanti dal contratto, quanto i diritti spettanti alla persona offesa indipendentemente dal contratto stesso», e ne illustra ampiamente i motivi con riferimento ai due diversi rapporti che vengono lesi ed ai principi dell’adempimento obbligatorio e del neminem laedere.
Le disposizioni che disciplinano il contratto sono, pertanto, applicabili alla fattispecie della fusione in esame, con il limite previsto dall’art. 2504-quater I comma c.c.: «l’invalidità dell’atto di fusione non può essere pronunciata».
In concreto, la società non può essere sciolta per un motivo inerente alle modalità di fusione, ma i soci e i terzi danneggiati devono essere risarciti, in base alle rilevanti regole di specie. E il contratto di società, formale e sostanziale limitatamente al rapporto tra i soci, è soggetto anche alle cause di nullità del rapporto, sanate di imperio, rispetto alla forma sociale adottata, dalla disposizione citata, che si propone come deroga parziale all’art. 1421 c.c. (legittimazione all’azione di nullità), ma non all’art. 1422 c.c. (imprescrittibilità dell’azione di nullità), entrambi sopra esaminati.
Ancora sullo scopo della fusione
Nel precedente paragrafo sullo scopo del tipo di fusione è stato trattato il tema del bilanciamento dell’onere di acquisizione trasferito sul patrimonio sociale nel favore, almeno apparentemente esclusivo dei soci di controllo. E sono state illustrate fattispecie conferenti. Qualcuno sostiene, tuttavia, che anche l’attività finanziaria speculativa possa essere ammessa ai benefici della fusione con indebitamento. Posto che ricorrano le condizioni, di seguito esposte, e che tali condizioni “giustifichino” espressamente il ricorso all’istituto, non si può escludere tout court la liceità di una operazione speculativa. Ma deve essere illustrato e compreso che cosa sia la speculazione finanziaria, non potendosi accettare la vulgata corrente che la “rapina legalizzata” – absit iniuria verbis – sia speculazione. Innanzitutto, perché non esistono rapine legalizzate.
L’ordinamento non le prevede, non le consente e, all’occorrenza, le sanziona. Esistono, piuttosto, diritti non azionati e tutele carenti. In concreto, non sono speculazioni le manipolazioni del mercato o le informazioni privilegiate, che, infatti, sono sanzionate dalla legge, mentre possono essere considerate speculative le “scommesse” sul prezzo dei titoli (quando non siano sostenute da manipolazioni o informazioni) o le acquisizioni a buon prezzo, nella prospettiva di un incremento immediato.
Comunque, le speculazioni non riuscite, costituendo evidente responsabilità esclusiva dei decisori (gli speculatori), non possono, ai sensi di legge, riverberare gli effetti negativi su terzi estranei o eventuali soci di minoranza irresponsabili della decisione, il cui diritto al risarcimento è, infatti, sancito, quanto alla fattispecie de qua, in particolare dalla previsione dell’art. 2504-quater c.c., secondo comma.
Precedenti e applicazioni
Il primo caso di specie noto è stato trattato dal Tribunale di Milano nel 1992 ed ha riguardato la Farmitalia Carlo Erba, fino ad allora prima impresa farmaceutica italiana. Il Tribunale non si è pronunciato direttamente sulla liceità dell’operazione di leveraged buyout, a causa della ravvisata inammissibilità del gravame frapposto sulla delibera di fusione, ai sensi dell’articolo 2504-quater c.c.: tuttavia, i rilievi incidentali del Tribunale, in merito alla compatibilità dell’operazione con i divieti posti dagli artt. 2357 e 2358 c.c., hanno acquisito forza di obiter dicta, contribuendo a determinare negli anni successivi, nonostante un certo travaglio della giurisprudenza, l’orientamento del legislatore, in occasione della novella di diritto societario.
Le attese di successo di tale strumento, innovativo e, teoricamente, utile per imprenditori capaci, ma sprovvisti di risorse finanziarie, sono state, però, generalmente deluse dal ricorso inappropriato all’istituto, come ha dimostrato la pratica delle numerose operazioni realizzate in seguito alla novella.
Nel dicembre del 2009, una breve inchiesta giornalistica de Il Sole 24 Ore e di Corriere Economia ha richiamato l’attenzione del pubblico sulle disparità indotte dalle operazioni di leveraged buyout tra soci di controllo e soci di minoranza e sui dissesti di impresa, molti dei quali insanabili.
Questo commentava la stampa specializzata nel 2009. Da allora, è successo di molto peggio, a causa del perdurante inappropriato ricorso alla fusione con indebitamento, con perdite miliardarie a carico del risparmio, sottratto alle imprese, oltre che ai legittimi titolari.
Conclusioni
La materia trattata propone profili di interesse giuridico, economico, industriale e personale, per gli effetti devastanti a carico del risparmio e concerne, quindi, le istituzioni di settore, il sistema giudiziario, le associazioni di impresa e gli uffici studi, oltre che i risparmiatori, sostanzialmente privi di tutela organizzata.
Sono trascorsi oltre dieci anni dalla introduzione della novella di diritto societario, sei anni dall’inchiesta giornalistica, dinanzi ricordata, e dalle dichiarazioni rese alla stampa, due anni dall’inizio del giudizio ricordato nel precedente paragrafo.
Nel frattempo, i danni collaterali provocati dai dissesti di impresa sono lievitati e l’economia ha risentito degli effetti distorsivi dell’impiego inappropriato delle risorse. È evidente che i tempi richiesti dalla evoluzione del pensiero giuridico e dal trapianto nel sistema giudiziario, a scopo di prevenzione o di risarcimento, nelle modalità tradizionali di adeguamento progressivo della giurisprudenza, sono superati dalla rapidità delle decisioni di assegnazione delle risorse e di gestione dei processi.
È richiesta una presa di coscienza collettiva di operatori ed utenti. Sono richieste modalità rapide di intervento nei processi distributivi delle risorse finanziarie a tutela del mercato e del risparmio. È, soprattutto, richiesto un dibattito ampio, vivace, ma alacre.
Tempus fugit.
Abstract
The essay deals with the type of contract known in English as Leveraged Buyout that has been introduced into the Italian legal system by the Company Law Reform in 2004. In particular, LBO operations are regulated by article 2501-bis, titled in Italian “Fusione a seguito di acquisizione con indebitamento” (literally, buyout merger upon debt) and by following articles of the Italian Civil Code. Emphasis is placed on the economic project, which is at the basis of the complex and progressive agreement negotiated by the parties, of which this contract may be considered as a type. Both economic project and financing are considered essential elements of the contract. In fact, the absence of such elements can produce the invalidity of the agreement thus enabling anyone who has an interest to start legal proceedings in Court. The statute of limitations is affected by the invalidity; therefore, legal proceedings can be started over the legal and usual term of ten years provided by article 2946 of the Italian Civil Code. The essay is completed by paragraphs on liability profiles, both contractual and extra contractual, and on precedent cases. The first case, concerning Farmitalia Carlo Erba the leading Italian pharmaceutical industry until the beginning of the nineties, was decided by the Tribunal of Milan in 1992. Ever since the debate about the compliance with the Italian legal system of this type of agreement has lasted until the 2004 Company Law Reform and this debate is still going on about the applications and requirements. The essay is meant to be a contribution to the debate.
